На кредитном рынке сформировалась конфигурация, которая в последний раз наблюдалась в 1998 году. Первичные дилеры — ключевые участники рынка государственных и корпоративных облигаций — впервые за десятилетия заняли чистую короткую позицию по корпоративным бумагам. Этот сдвиг — не просто статистическая аномалия, а серьезный предупредительный сигнал для всего финансового сектора.
Речь идет о позиции объемом около $4 млрд, сформированной дилерами в этом году. Это означает, что объем проданного кредитного риска превышает объем бумаг, которые они держат на своих балансах для обеспечения ликвидности. Для сравнения: на пике 2017 года те же участники держали в среднем по $16 млрд длинных позиций. Разворот от крупного «лонга» к чистому «шорту» — крайне показательный момент.
Что стоит за этим разворотом?
Я вижу несколько возможных причин такого сценария. Первая и наиболее очевидная — банки и дилеры тихо готовятся к ослаблению кредитного рынка, хеджируя риски. Вторая — спрос на облигации со стороны конечных инвесторов настолько высок, что держать бумаги в запасе просто нет смысла. Третий, более структурный вариант — эра электронной торговли и алгоритмического маркет-мейкинга фактически устранила необходимость в традиционных «складских» запасах облигаций.
Основная часть коротких позиций сконцентрирована в долгосрочном долге — $13,7 млрд в бумагах со сроком более пяти лет. Эта позиция лишь частично уравновешена длинной позицией на $9,66 млрд в более коротких выпусках. Именно «длинные» бонды наиболее чувствительны к росту доходностей, и именно к ним дилеры проявляют максимальную осторожность. При этом кредитные спреды держатся у многолетних минимумов, а значит, за принятие этого риска дилеры получают крайне скудную компенсацию.
Риск «короткого сжатия» и связь с рынком акций
Особую опасность представляет возможный отскок. Если облигации пойдут в рост, дилеров могут вынудить закрывать короткие позиции на рынке с практически полным отсутствием предложения. Удобная короткая позиция в одночасье обернется быстрым и резким разворотом. Исторически кредитный рынок дает трещину раньше, чем фондовый, и текущая ситуация — классический сценарий для такого сценария.
Этот тревожный сигнал разворачивается на фоне необычной картины на рынке акций. По оценкам, прибыль компаний из индекса S&P 500 в этом году может вырасти на 24%. Аналитики отмечают, что таких темпов рынок не видел вне периодов восстановления после рецессий. Этот «беспрецедентный бум» подпитывается резким ростом прибыли на акцию у крупных технологических гигантов.
Обе картины дополняют друг друга. Рекордный оптимизм в акциях и почти нулевая компенсация за кредитный риск говорят об одном: рынок крайне низко оценивает вероятность проблем. Именно это и делает его уязвимым к резкому развороту.
Мнение эксперта: Такое расхождение между «бычьим» рынком акций и «медвежьим» позиционированием на кредитном рынке — классический признак complacency (самоуспокоенности). Инвесторам стоит внимательно следить за динамикой спредов и доходностей корпоративных облигаций. Если начнется массовое закрытие шортов, это может стать триггером для синхронной коррекции и на фондовых площадках.