Недавнее переформатирование соглашений между Circle, Coinbase и децентрализованной биржей Hyperliquid создаёт серьёзные риски для стейблкоина USDC и ставит под вопрос устойчивость бизнес-моделей обеих компаний. Аналитики одного из крупнейших банков Уолл-стрит уже снизили прогнозы по доходам Circle и Coinbase, указывая на новую «дилемму заключённого» в их партнёрских отношениях.
Изменение правил игры
В мае Coinbase и Circle обновили условия сотрудничества с Hyperliquid. Теперь американская биржа учитывает USDC, размещённый на perp-DEX, как актив, находящийся «на платформе», и получает доход от резервов этих средств. При этом 90% этой суммы Hyperliquid передаётся обратно платформе. Ранее, по оценкам экспертов, Coinbase делила доход от резервов с Circle почти поровну. Такая схема кардинально меняет экономику USDC.
Ситуация усугубляется масштабом Hyperliquid: биржа держит около $6 млрд в USDC, что составляет примерно 8% от всего предложения токена в обращении. В июле объём торгов на этой платформе превысил $150 млрд, а её доля относительно Binance выросла до 11,5%. Hyperliquid уверенно лидирует среди децентрализованных бирж бессрочных фьючерсов, и её влияние на рынок стейблкоинов становится всё более значимым.
Дилемма заключённого для эмитентов
Аналитики назвали новую схему «дилеммой заключённого» для Circle и Coinbase. Обе компании вынуждены конкурировать за распределение USDC, что создаёт внутреннее напряжение в их партнёрстве. «Изменение отношений с Hyperliquid показывает проблему партнёрских соглашений Circle и Coinbase. Оно может создать „дилемму заключённого“ и заставить компании конкурировать за распределение USDC», — отметили эксперты. Дополнительным фактором давления стало ослабление крипторынка: с марта объём USDC в обращении сократился с $80 млрд до $73 млрд, а капитализация всего сектора стейблкоинов с мая уменьшилась на $10 млрд.
Впрочем, в долгосрочной перспективе более высокие процентные ставки могут частично поддержать доходы от резервов USDC, но это лишь временная мера. Основная проблема — в структурной зависимости от Hyperliquid, которая ставит под вопрос устойчивость бизнес-модели Circle.
Японский прорыв: USDC на востоке
На фоне этих вызовов Circle активно ищет новые рынки. 14 июля крупнейшая платёжная система Японии JCB подписала меморандум о взаимопонимании с Circle для разработки решений на базе стейблкоинов. Компании изучат возможность использования USDC для трансграничных платежей, внутренних расчётов и оплаты товаров у японских продавцов, в том числе туристами. Первым этапом станет пилот по внутренним переводам средств в JCB.
JCB обслуживает около 140 млн держателей карт и более 40 млн торговых точек по всему миру. В конце июня Circle также объявила о планах совместно с японской финансовой корпорацией Nomura запустить сервис валютных расчётов на базе USDC для местных компаний, с запуском в 2027 году.
Попытки Circle диверсифицировать партнёрства и выйти на азиатские рынки — это правильный шаг, но он вряд ли компенсирует потери от пересмотра условий с Hyperliquid. Пока USDC остаётся заложником одного крупного клиента, его экономика будет уязвима. Инвесторам стоит внимательно следить за тем, как Circle и Coinbase будут выходить из этой «дилеммы заключённого».