Фонд Ethena инициировал голосование по радикальному изменению экономики протокола: предлагается направлять практически 100% чистой прибыли экосистемы на программный выкуп governance-токена ENA. Это шаг, который может кардинально пересмотреть подход к распределению стоимости в децентрализованных финансах, и я внимательно изучил детали инициативы.

Переключение комиссий: от доходности к выкупу

Суть предложения — «переключение комиссий». Вместо того чтобы распределять доходы между держателями sUSDe, партнерскими программами и другими направлениями, вся чистая выручка от продуктов Ethena будет уходить на покупку ENA на открытом рынке. Это классический механизм buyback, который в традиционных финансах часто сигнализирует об уверенности компании в собственных акциях, но в крипто-секторе он пока редкость. Голосование уже одобрено Комитетом по рискам и запущено на Snapshot, хотя точные сроки и гарантии принятия пока не объявлены.

Реструктуризация прав на протокольную стоимость

Параллельно Ethena Labs и Ethena Foundation подписали рамочное соглашение, по которому вся интеллектуальная собственность и права на генерируемую протоколом стоимость переходят исключительно к фонду. По сути, это консолидация контроля: держатели ENA через governance будут управлять этими активами, а инвесторы Ethena Labs лишаются остаточных прав на денежные потоки. Это смелый шаг, который может усилить позиции токенхолдеров, но также создает риск централизации управления.

Сокращение будущего давления на цену

Ключевая часть обновления касается токеномики. Фонд и крупные венчурные инвесторы договорились отменить будущие ежемесячные разблокировки токенов, которые составляли 25% фиксированного предложения ENA (3,75 млрд монет). Ранее эти активы подлежали годичному клиффу и трехлетнему вестингу. Теперь неразблокированные токены инвесторов, согласившихся на новые условия, выводятся из графика. Более того, фонд уже выкупил оставшиеся заблокированные ENA у ряда ранних инвесторов, которые продавали активы в течение последних девяти месяцев, хотя детали сделки не раскрываются.

Рынок позитивно отреагировал: за сутки цена ENA выросла почти на 12%, до $0,16, хотя в апреле 2024 года на пике актив торговался по $1,5. Текущая капитализация — $1,54 млрд, а TVL Ethena составляет $4,5 млрд, из которых на USDe приходится около $4 млрд.

Важно отметить, что в августе 2025 года USDe вошел в тройку крупнейших стейблкоинов, но уже через три месяца его предложение сократилось более чем на 50% из-за падения доходности. Это показывает, насколько хрупкой может быть экосистема, зависящая от процентных ставок.

Мой анализ: Инициатива Ethena — это попытка убить двух зайцев: создать устойчивый спрос на ENA через выкуп и устранить риск обвала цены от будущих разблокировок. Однако я вижу здесь скрытый риск: если 100% выручки уходит на buyback, у протокола может не остаться ресурсов для развития и маркетинга, что в долгосрочной перспективе подорвет конкурентоспособность. Успех этой модели будет зависеть от того, сможет ли Ethena генерировать стабильную прибыль в условиях волатильности ставок, что пока под большим вопросом.